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天风电子会议纪要

这是今天晚上天风会议的机要,干活非常足,建议详看。


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实录内容:
【主持人】:大家好,我是天风电子的首席潘暕,我们今天邀请到天风国际的郭明錤老师,还有两位看半导体和面板的分析师一起开一个电话会议。
   
我先给大家看一下为什么我们持续看好明年的景气度周期?
 
我们在前段时间的深度报告都写了,为什么深度解读电子会超预期,还有显示器的报告和5G的投资机会,讲了一个核心的问题,明年的产业景气度从产品维度来看不只是手机,还有智能手表,电视、AR等等,包括产品的供给收缩,很多数据认证明年的投资逻辑我们寻找的一是利润率偏低的公司,还有杠杆比较重,ROE比较高的公司。
 
再来是行业价格在底部,供给有收缩,价格会上涨的公司。所以6月推荐以来,我们发现三季度没有变化,这是我们当时推荐整个板块很重要的前提条件,以现在的时间点来看大家想估值会不会比较贵?
 
首先从估值来讲,我今年6月以来我们每次电话会议都讲估值,估值在什么水位,立讯、歌尔是20-25偏中性的预期,而没有乐观的预期来看,很多公司明年是20倍,30倍不到,可以选出十几倍的公司,估值不会有特别高的问题。2017年的时候估值回到过60-70倍的景气高点,明年景气的程度比2017年更乐观的有几个节点判断景气度,一是明年5G手机叠加的换机周期,明年又轮到2-3年的换机周期,叠加到5G,会有2020年至2021年的强换机周期在。从创新的角度来看,苹果的APPLE watch、TWS等等。
 
供给端2018年、2019年是供给侧改革。包括2018年去杠杆带来很多公司的财务压力,上市公司出现财务压力的时候,一级市场的公司压力更大,破产倒闭的更多。
 
2019年供需平衡以后有订单的公司修复以后,2020年我们相信没有很大的产能扩产,会出现供给的缺口,明年的景气从半导体的芯片,往边框,注塑件、天线各方面去走,这是我们的核心观点。再补充一点,包括产能转移,原有国内的手机大家都知道品种集中6家公司,在今年年底年度策略讲了三星的供应链我们比较看好,三星不仅仅是手机开发和生产,也把供应链带到国内,国内供应链增加了1亿部手机的需求,三星明后年可能会达到1亿部。这样的增量市场对结构性有一个很大的刺激,对国内供应链来说是很大的缺口。
   
现在在探讨公司会不会有例外的情况?第一轮的周期至少30%,后面会说创新的维度,这部分交给郭老师,这里面包括服务器的提升、网络设备的提升。面板也是在底部,创新维度来说我们看到量子点是新的角度,后面张健会讲面板的情况。现在怎么看?还是看景气度,我和策略交流,周期股顺周期,估值并不是非常大的瓶颈,对明年的行情前三季度我们还是非常乐观,这是我们核心的观点。接下来的时间先交给郭老师帮我们讲一下包括零组件创新支撑明年景气度的情况。
 
【郭明錤】:大家好!我快速的把明年度我们目前观察到的行业重点跟各位说明一下。
 
第一个是苹果的部分,苹果因为今年的机型比较低,我们明年看到iPhone的出货量和其他的主要产品,包括ipad、Mac、手表、TWS都呈现同比增长的情况,我们认为苹果是明年消费型电子核心成长逻辑。以今年来看,今年电子行业的股票上涨至少在前8、9个月和苹果没什么关系的,我们认为明年苹果开始扮演这样的角色,把供应链的股价随着本身股价的上涨来带动。
 
我们看一下明年苹果大类的节奏,明年第一季度苹果会量产两种类型的新产品,第一个就是iPhone SE2,还有新款的iPad Pro,iPhone SE2除了处理器,其他都是旧的,这一款对产业链的意义在淡季的时候有增量的逻辑,让大家在产业链的表现在淡季相对比较好。因为有新机型的发布,明年上半年对iPhone的出货量我们预估有10%的同比增长,第一季度是4000-4300万部,第二季度是3500-4000万部分。
 
对产业链来讲,明年上半年的表现比今年更好。再有第一季度的iPadPro,iPadPro需要注意的因为有TOF这样的新规格,这对于提升拍摄的质量,还有AR/VR的应用都值得关注,到底市场的反馈如何。因为明年下半年的iPhone也会有TOF,如果明年第一季度的iPad TOF的市场反馈是好的,我们几乎可以断定明年下半年iPhone的TOF一定受到欢迎,而且许多Android的手机也跟着用TOF。
 
TOF在国内A股比较直接相关的供货商就是欧菲光和水晶光电,欧菲光虽然目前不是跟苹果作为第一线参与设计的厂商,目前跟苹果主要在参与设计TOF模组的是韩国的LG,这个模组需要比较多的校正,因为TOF要求更快速精准的取得计算时间的资讯,因此校正上比一般的模组会再稍微复杂一点。
 
我们认为苹果过去的习惯不会有独家供应商,第二供货商是欧菲光和夏普做竞争。目前来看我们觉得欧菲光的概率比较高一些,第一是欧菲光比较有成本的优势;第二,欧菲光的光学事业部生产和设计的状况都挺稳定的,我们在这个地方正向看待明年欧菲光在苹果TOF会取得新的订单成为二供。
 
现在单摄已经在出货了,双摄份额的增长也是明年可能会发生的。水晶因为viavi是TOF彩色滤光片的供货商,水晶也有机会帮viavi做代工业务。生产初期以viavi自己的出货为主,我们认为会重走结构光的历史,viavi慢慢把订单放给水晶光电,这样viavi生产费用和负担也会少一些,这也是可以预期去重复过去结构光的增长逻辑。
  
 比较重要的另外一点,因为苹果开始用TOF以后会带动Android的使用,Android使用技术这个产业链和苹果产业链有很大的不一样。像刚刚讲的水晶光电,Android会是三星和华为的窄带滤光片的直接供货商,毛利率比他做iPhone的代工更好。相关的企业像欧菲光、丘钛、舜宇、联创,都是Android的手机使用TOF的时候,这些供货商都有机会。
   
明年第二季度还有两个重要的产品,一是苹果的无线充电板,二是Mac Pro,无线充电板最直接受益的厂商是立讯,因为苹果之前进行比较大的充电板的研发,其实无线充电是一个趋势,对苹果来说我相信TWS的热卖激励了苹果开发更多配件的意愿,建构使用生态的体系,所以无线充电也会是一个很重要的环节。另外我们也预测后年最高端的iPhone会把接口拿掉,无线充电板会随机附赠,所以无线充电板这个东西本来就一定会生产。
 
明年第二季度立讯是这个产品的独家供货商,对立讯来讲这是未来几年可以关注的增长动能。明年第二季度的macbook Pro最大的改变是换成蝴蝶键盘换成剪刀脚键盘,要有金属支撑点搭配剪刀脚键盘的设计,在国内就是长盈精密,份额差不多有一半。
 
另外值得一提的是明年第二季度开始MacBook Pro的A键,长盈精密的份额也会有比较大的增长,会从今年的5%到明年的15%-20%,苹果应该在明年对这家企业的贡献,我们觉得会看到比较大的显著增长。
   
第三季度重点是新的iPhone和新的手表,新的iPhone我们觉得要观察光学和5G,光学刚刚提到TOF是明年最主要的新规格的核心。
 
5G可以关注三个部分,第一是PCB,二是天线,三是金属中框。PCB部分我们看的是LCP MPI的用量增加,因此对国内企业来讲这是鹏鼎和东山精密受益。还有天线的部分,毫米波的手机需要高频的天线设计,因此必须要用封装降低流失,可以发挥毫米波很大的技术优势。因此这样的技术封装用SIP的封装方式,会利好环旭和长电这两家企业。
 
再来是金属中框的部分,刚刚昨天我们发了报告,从中长期角度来看,慢慢工业富联也会跟他的竞争对手拉开距离,因为苹果对供应链的要求更加严格,特别是一次性的费用以后不会再资助,工业互联有这样的优势,我们也对明年金属中框的单价提升,我们看到工业互联在订单的份额也有机会做增长,这是5G iPhone的关注重点。手表的改变是立讯取代广达成为新的独家供应商。
 
如果立讯一切开发顺利,也会开始做SIP,SIP从系统级封装角度切入。市场会有很多人担心立讯这样做对环旭有影响,但是iPhone高频的天线封装,环旭是主要的供货商,对环旭来讲这个地方不仅可以抵消立讯做SIP带来的潜在的损失,反而还可以带来一定的增加。SIP这个赛道是非常看好的,未来的TWS,苹果建构的平台,还有高频的射频SIP封装技术,还有系统性封装取代SMT的趋势应用等等,SIP封装不仅是一个周期,会是长期正向发展成长行业的趋势。
   
还有明年第三季度和第四季度苹果另一个新产品的结构,会有Mini-LED的iPad Pro和Mac Pro,对国内企业来说会直接是三安光电。三安光电目前不是苹果供应链,所以开发进度比晶电、欧司朗和首尔半导体的都要慢,这是非常合理的,因为我们觉得有些买方不会很在意这个事情,我们必须说这是非常合理的,因为目前不在苹果产业链,开发速度比既有的还要慢。
 
除了明年的第一个产品,三安光电可能会赶不急做技术的验证,第二第三个三安光电有机会进入Mini-LED的量产机会。这主要还是在于Mini-LED的用量会更大,每个面板需要使用1万颗Mini-LED,所以用量会更大。因为三安的MOCVD的机台产能是全世界最大的,是16寸的部分,苹果不可能有这样的产能能力的供应商不管,我们觉得三安进入产业链只是迟早的事情,第一个产品会比较赶,预估第二、第三个进入苹果产业链的概率比较高,这是苹果的部分。
 
  非苹果的部分我们觉得有三个趋势大家需要关注的,一是三星的代工比重持续的增加,国内最直接收益是闻泰,二是8寸产能的满载,目前订单能见度看到明年第二季度的季底,后段封装的部分包括晶方、华天股价很好的表现,都在反应这样的趋势。第三,跟刚刚的Mini-LED有关系,和三安都有关系,大尺寸现在看起来在谷底了,库存的去化在第三季度到10月为止,大概到了相对健康的水位,明年期待东京奥运带来一个新的换机需求,再来就是目前来说这个行业还是属于相对底步的状况,明年大尺寸的带动之下对面板行业像京东方、TCL也会很大的帮助。对LED行业的产能去化和Mini-LED的应用,LED行业在第二季度很多企业会看到转亏为盈的状况。
    这是明年的重要趋势,我先简报到这里。
 
【陈俊杰】:各位领导好,我是天风的半导体分析师陈俊杰,我分析一下半导体行业的观点。
 
我们认为半导体行业的景气度从局部性、结构性的需求改善到全面的过程中,明年半导体行业呈现向上的状态,我们认为从上半年来看,半导体关注点是国产替代,国产替代很多公司比较受益,像圣邦股份、卓胜微都是国产替代的公司。从国产替代往后看,半导体的逻辑是全面拥抱产业的复苏。
 
这一条主线首先关注制造的这条链,因为行业来说无论是设计公司的产品,是国产替代还是需求恢复,5G手机、TWS还是云服务器,对产能端来看都看到需求量是大增的,客户订单比较多,产生一个产能上目前来说供应不足的情况,制造端这一块会享受未来潜在的量价齐升的逻辑。
 
制造端包括国内的港股标的中芯国际,产能利用率很高,往后看还是不断有订单进来,订单带来的毛利率会往上走。国内是封测产业链,封测产业链是拐点向上的逻辑。像长电科技、通富微电都受益于拐点向上的。
 
除了硅制程还有MEMS产品,MEMS产品和模拟芯片的性质非常类似,还是一个多样化的市场。随着下游市场的全面复苏,包括汽车电子、消费电子,包括智能手机,MEMS产品的量提升很快的。像TWS的麦,通过MEMS工艺是很大的增长。
还有我们关注射频段的器件和滤波器都有通过MEMS去制造的,全球MEMS市场是120亿美金,里面的主要玩家是IDM的公司,他们做不过来会外溢找代工商。国内有耐威科技代工厂比较受益,收购了海外的MEMS代工企业,目前产能非常满,订单接到14个月以后,订单量是营收的2倍以上,目前看到的公司也有核心的重资产,产能紧张上带来PB和ROE回升的修复,这是对制造端企业的主线。
核心的标的是中芯标的,长电科技、通富微电、耐威科技。还有安世半导体,明年是具有产能的公司比较受益,是产能为王的时代。
 
第二,整个半导体的周期在复苏的阶段,半导体行业本身在全球有周期属性的,明年景气度复苏会带来重要的是设备的采购。
因为我们看到很多大厂、制造厂设备在追加,对国内的设备型企业来说我们关注龙头北方华创和至纯科技,这两家企业都在出货,明年的边际变化对今年来说会有明显的跨越,设备企业本来就具有高β属性,今年来看和设计企业比,他们的逻辑在上半年没有给得特别充分,对明年来讲对半导体行业如果全面复苏,对设备是一个拉动。
 
最后设计企业的产业趋势,明年有一些分化,我们觉得好的设计公司的长期赛道还是第一,国产替代的长期赛道还是非常明确的。第二,结合产业趋势来看,因为我们看综合代工商和下游,有几个类型的产品明年会继续保持量价齐升的趋势。8寸晶圆线目前主力的产品就是电源管理芯片,电源管理芯片目前非常紧俏,有一部分是因为产能退出,另外下游的需求随着进入一个高性能计算的时代,对功耗要求在提高,每部5G手机电源管理芯片在增加。
无论是TWS、IoT还是汽车电子,对电源管理芯片也有一个增长,所以电源IC的景气度会往上,里面的核心标的是圣邦股份。第二个我们认为存储芯片,因为存储芯片的周期我们觉得这个价格会有反转,反转时间点在二季度。因为Cycle上升的时候,存储利润会表现得非常超预期,现在这个时间点存储的价格没有进行反转,品种在向上的首先时候收益。

一个是北京君正(收购ISSI),二是兆易创新,虽然兆易创新做的是Norflash,但是以往都是有dram、nand接着带动flash。除了TWS,明年的服务器、电脑、总制程和芯片等等。还有WIFI芯片,虽然5G流量的增多,对WIFI的室内场景接入芯片也会提升,WIFI的制程从40纳米到28纳米,供给也会呈现紧缺的状态,会是非常不错的趋势向上,关注乐鑫科技和博通集成。
   
最后说一下应用,下游应用端来看,结构性的改善是智能手机,手机里的变化对芯片来看,最大的是三块,第一块是主处理芯片,主处理芯片无论是内置BD的SOC,AP+BD分开的独立两个芯片,价值都非常高。高通的865价格比原来高很多,有外挂的BD和自身的AP,报价是140美金。
 
其次SOC,包括联发科和高通的,芯片叫价都是70美金以上,这是价格增长比较明显的5G芯片。二是射频部分,射频部分的增速,或者明显有变化的就是毫米波订单的AIP,AIP的产业链大家可以关注的是环旭电子和长电科技,受益于AIP增长的逻辑。第三是手机里的存储部分,存储部分是容量增长,容量增长我看到下游云服务器也是比较明确的增速下游应用驱动。
 
一方面是本身的流量增速带动的服务器capex往上走,Intel给出明确的服务器,从三季度以来复苏的情况。第二,因为服务器的芯片到主处理CPU也是最先进的制程,他们需要和海思、高通最新的手机SOC做产能,他们也面临着紧缺的状况,明年的服务器也会比较紧俏。
 
服务器的标的从科创板澜起科技,因为是做服务器芯片,其次是北京君正,北京君正收购的ISSI部分产品用在服务器领域的,这两个是目前最景气的下游应用。随着存储价格的反转和看到景气度复苏,明年包括汽车、包括其他的领域都有可能会出现景气向上的阶段,带动半导体的零件都有向上的弹性。
 
站在现在的时点上,我们觉得强调之前推的战略三条主线,一是制造端产能满载情况下的利润弹性,二是半导体投资追加的设备边际变化,三是细分的设计行业比较景气的环节,包括存储、MEMS。
    以上是我的汇报,谢谢大家。
 
【提问】:您好!我想问一下郭总,关于明年iPhone中框的问题,因为现在是这样的,物料本身用得减少了,因为中框变窄了,导致中框绝对值是下降的,郭总的意思是中框价值量会增加,我不了解增加从哪里来的?
   
【郭明錤】:第一,我们看金属结构件的时候,我们在意的是加工程序,包括用锻造CNC的加工时间和表面处理,我们比较在意这个。第二,物料成本在金属中框里占的比重比较低的,对厂家来说是加工程序的部分。
 
为什么5G明年的iPhone金属中框的价值会提升?最重要的是5G无论是Sub6还是毫米波,资源的频段数量会增加,断切面要求会更高。毫米波使用高频天线,金属屏蔽需求会更高,因此会有一个类似于挖孔这样的方式,把天线放在挖孔的后面,会造成加工时间的增长。
 
明年的设计会像iPhone4的设计,旁边的边缘是平面的设计而不是曲面的设计,我们做亮面处理的时候,平面比曲面更难。曲面会有很多光线不同角度的折射,瑕疵肉眼比较容易忽略,如果是平面又做到亮面,一丁点的瑕疵消费者看得非常明显。所以在机构的加工时间上,结构件的部分对应5G的规格,加工时间变长,表面处理比iPhone11更复杂,金属中框的价值链是提升的。
 
    如果你们做国内产业链的调查,你们可以做问题的调研,国内有越来越多的品牌有5G手机,单纯以金属中框来说,LTE到5G Sub6,中框的价值有没有提升,答案应该都是有,到底有没有价值的提升。明年看Android从LTE升级到Sub6,价格都是增加10%-15%,比较复杂的设计到20%以上,这是目前对行业所做调研的验证。
 
【提问】:郭总我明白您的意思,之前有一个富士康的专家给了一个大概情况是这样的,11中框价值是35美金,他说现在做了三种中框的方案,现在工程的价格是28美金左右,下降还挺多的,您是怎么看的?
 
【郭明錤】:第一,那个所谓的专家的信息我们也看过,也有很多人问我们,说实话不光是听到他说,看到里面写说明年苹果不用5G,恢复4G其实我都不想看了,这是很大方向的错误。就像最近罗布森的分析师苹果目标价是150,明年第一季度的iPhoneSE2显示器的尺寸预测是5.1寸,其实从我们的角度,我看到这个我觉得是很大方向上的错误,其实我就不想看了。
 
在机壳的部分我必须说,现在没有人可以把价格估得出来,因为现在还在做技术的验证,包括连明年的iPhone板子的验证,Sub6还没有开始,都是先在做毫米波比较复杂的毫米波验证。我很难想象现在就可以有办法把一个价格作为一个比较直接的估算。
 
根据我们从发言体系来看,无论是台湾可成、美国JBL还是国内的工业富联,或者台湾的鸿准,其实对价格的提升大家都是肯定的,只是大家无法预测会是多少,因为牵扯到良率,还有苹果会不会有进一步的砍价动作。
 
我们从公开的消息管道看到,这些供货商对价格往上增加的看法是一致的,最简单是什么?
 
各位可以看美国的JBL和工业富联的股价这段时间非常稳健的上涨,当然没有办法跟比较小的股票和半导体的中小股票比涨幅,因为他们的市值比较大,能这样稳健的上涨,其实也代表市场在这个趋势方向是认同这个逻辑的。我觉得买方希望现阶段得到非常精细的数字,我们觉得比较难。
 
从Android从LTE升级到5G的价值提升,价格提升方向是对的;第二,就算只有Sub6,应该也有机会提升价格15%-20%以上,毫米波的部分会更贵一些。如果有明确的数字,以过往的经验来看要到明年的4-5月,因为那时候要做少量生产的准备了,价格非常明确,供货商之间的良率导致苹果要决定怎样的价格,那时候会有明确的答案。这个方向来讲目前现阶段,我们认为价格增加这个事情,我们相信是往这个方向进行的。
 
【提问】:您好,我想问一下国产的自主可控有什么可以挖掘的机会?比如说国产的飞腾和GPU领域。
 
【郭明錤】:国产的部分,我是郭明錤,我先讲我提到的。国产部分半导体手机这边,您提到的领域有其他的同事,或者晚一些再给您答复。
 
我们的看法,国产会先从5G的角度来看,5G的角度因为会逐渐换成国产的替代品,包括市场大家都知道是卓胜微,还有和软板的部分,还有连接器、B2B的部分,高频之前是iPad这样的供货商会占据主要供货商的角色,在国内华为希望成电连技术的角度进行国产替代。
 
光学部分也是,包括模组的部分本来国内就很擅长的,镜头的部分包括舜宇、联创等等,这对大立光的产能是满载的,特别是国产替代,在中阶和低阶镜头上的替代来说,这个地方的需求会很强劲。VCM是没有的,主要是日商占据这个市场,CIS的部分国内会联想到韦尔。国产替代部分还是半导体、5G和光学部分,半导体部分有同事等一下或者会后会提供详细的说明给你,谢谢。
 
【主持人】:以上就是本次会议的所有内容,谢谢大家!
 
 
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